Een goede onderbouwing van een WHOA-procedure vereist logica
Door - Harry Bruintjes
De komst van de Wet homologatie onderhands akkoord (hierna “WHOA”) per 1 januari 2021 betekende een forse uitbreiding van het arsenaal aan juridische instrumenten dat kan worden ingezet om faillissement van een levensvatbare onderneming te voorkomen.
De komst van de Wet homologatie onderhands akkoord (hierna “WHOA”) per 1 januari 2021 betekende een forse uitbreiding van het arsenaal aan juridische instrumenten dat kan worden ingezet om faillissement van een levensvatbare onderneming te voorkomen. Uit de eerste uitspraken in WHOA-procedures blijkt dat onderbouwing van de toelating tot de WHOA-procedure (en homologatie van het hieraan gerelateerde akkoord) een belangrijke rol speelt.[i] In dit artikel belicht ik aspecten die aandacht verdienen voor een goede onderbouwing van de verschillende fasen van een WHOA-procedure en hoe dit zich verhoudt tot een “gebruikelijk” herstructureringsproces.
Welke onderbouwing is vereist in de verschillende stadia van de WHOA-procedure?
Op hoofdlijnen zal ik bespreken en toelichten welke informatie cruciaal is voor onderbouwing van een WHOA-procedure in de volgende stadia: 1) toelating tot de procedure, 2) het aanbieden van en stemmen over het akkoord en 3) homologatie van het akkoord.
Fase 1: Toelating tot de procedure
Als schuldenaars in een situatie terechtkomen waarin het redelijkerwijs aannemelijk is dat zij niet zullen kunnen voortgaan met het betalen van hun schulden, kunnen zij hun schuldeisers en aandeelhouders, of een aantal van hen, een akkoord onder de WHOA aanbieden dat voorziet in wijziging van hun rechten, en dat vervolgens door de rechtbank kan worden gehomologeerd (art. 370 lid 1 Fw).
Het ingangscriterium van de WHOA is het moment waarop redelijkerwijs aannemelijk is dat een schuldenaar schulden op langere termijn niet zal kunnen aflossen. In deze fase is de schuldenaar nog wel in staat om aan lopende verplichtingen te voldoen, maar is er geen realistisch perspectief om een toekomstige insolventie af te wenden, tenzij schulden worden geherstructureerd. De wetgever gaat er aldus vanuit dat schuldenaars zélf tijdig inzien dat zij in zwaar weer zijn terechtgekomen.[ii] Veelal kan dit ingangscriterium eenvoudig worden onderbouwd. Dit wordt ook wel een light insolvency test[iii] genoemd.
De light insolvency test is gebaseerd op kasstroominsolventie, hetgeen mijns inziens impliceert dat een directe kasstroom-prognose voor de periode van aanvraag tot de toekomstige kasstroominsolventie overgelegd dient te worden. Wellicht is het zinvol dat ook andere omstandigheden die relevant zijn om de dreigende insolventie te onderbouwen op schrift worden gesteld en worden overhandigd.
Een schuldenaar kan zelf een akkoord voorbereiden. Ook kunnen één of meer van de schuldeisers en aandeelhouders, of een eventuele ondernemingsraad of personeelsvertegenwoordiging, het initiatief nemen. De WHOA verschaft hen de mogelijkheid om bij de rechter een verzoek in te dienen tot aanwijzing van een herstructureringsdeskundige (hierna “HD”). Deze HD bereidt een akkoord voor en zet vervolgens het traject in gang dat kan leiden tot homologatie door de rechter (p.8 MvT)[iv]. Voorwaarde voor aanstelling van een HD is wederom gelegen in de light insolvency test.
Als een schuldenaar in bovenomschreven omstandigheden verkeert, honoreert de rechter in principe het verzoek, tenzij summierlijk blijkt dat de belangen van de gezamenlijke schuldeisers hierbij niet zijn gediend (art. 371 lid 3 Fw), waarmee wordt bedoeld dat deze niet in een aanmerkelijk slechtere positie mogen komen te verkeren dan in geval van afwikkeling in faillissement (p.40 MvT).
Fase 2: aanbieden van en stemmen over een akkoord
De stemprocedure is vrij in te richten door de schuldenaar, dat wil zeggen dat er geen formele verificatievergadering of schuldeisersvergadering ten overstaan van de rechter-commissaris nodig is. Wel dient de schuldenaar in het midden- en kleinbedrijf (hierna “MKB”) zijn instemming te verlenen alvorens de HD het akkoord aan schuldeisers en aandeelhouders voorlegt.[v] [vi]
Waar de stemprocedure vrij is in te richten, stelt de WHOA wél eisen aan de inhoud van een akkoord dat ter stemming wordt voorgelegd.
Ten eerste dienen schuldeisers en aandeelhouders in verschillende klassen te worden ingedeeld, indien de rechten die zij bij vereffening van het vermogen van de schuldenaar in faillissement zouden hebben en de rechten die zij op basis van een akkoord zouden krijgen, zodanig verschillend zijn dat van een vergelijkbare positie geen sprake is (art. 374 lid 1 Fw). Hierbij wordt een onderscheid aangebracht naar rangorde: separatisten, preferente schuldeisers, en concurrente schuldeisers worden in aparte klassen ingedeeld.[vii]
Ten tweede vereist art. 375 lid 1 Fw dat het ter stemming voorgelegde akkoord alle informatie bevat die stemgerechtigde schuldeisers en aandeelhouders nodig hebben om een geïnformeerd oordeel te kunnen vormen. De belangrijkste documentatie en analyses licht ik hieronder toe.
De stemming over het akkoord gebeurt per klasse van schuldeisers of aandeelhouders. Hierbij geldt dat een klasse wordt geacht te hebben instemt met een akkoord als schuldeiser(s) (of aandeelhouder(s) samen tenminste twee derde vertegenwoordigen van het totale bedrag aan vorderingen (of geplaatst kapitaal) behorend tot de schuldeiser(s) of aandeelhouder(s) die binnen de klasse hun stem hebben uitgebracht, voor het akkoord stemmen (art. 381 lid 7 Fw). Hierbij geldt het bedragscriterium (vote by value) voor schuldeisers en aandeelhouders die ook daadwerkelijk hun stem hebben uitgebracht.
Het bijzondere van de WHOA is dat een akkoord al ter homologatie aan de rechter kan worden voorgelegd als tenminste één klasse in the money schuldeisers vóór stemt (cross-class cram-down). Een klasse is in the money als vorderingen bij vereffening in faillissement geheel of gedeeltelijk zouden worden voldaan (art. 383 lid 1 Fw).
Fase 3: homologatie van een akkoord
De rechter wijst in principe een verzoek tot een onderhands akkoord toe, tenzij
In het algemeen kan worden gesteld dat, slechts indien er bezwaar wordt gemaakt tegen de homologatie, een verdere toets van het akkoord plaats vindt op basis van aanvullende afwijzingsgronden.[x]
Ten aanzien van het besluitvormingsproces dient de rechtbank onder meer te toetsen of alle stemgerechtigden door de schuldenaar naar behoren in kennis zijn gesteld van het akkoord, en of de klassenindeling aan de wettelijke eisen voldoet. Conform art. 384 lid 2, sub c Fw is hierbij van belang dat een verzoek tot homologatie van het akkoord wordt afgewezen als het akkoord zelf, of de hierbij overgelegde documenten, niet alle krachtens art. 375 Fw vereiste informatie bevatten.
Welke informatie met name aandacht verdient bij het aanbieden en het ter stemming brengen van het akkoord, op grond van art.375 Fw, licht ik hieronder toe.
Reorganisatiewaarde
Voor het slagen van een akkoord is kritiek dat de reorganisatiewaarde hoger is dan de liquidatiewaarde van een onderneming. Art. 375 lid 1, sub e Fw spreekt van ”de waarde die naar verwachting gerealiseerd kan worden als het akkoord tot stand komt.” Een waardering op basis van de discounted cashflow methode (DCF) kan hierin inzicht geven[xi].
Van belang hierbij is het verband tussen de reorganisatiewaarde, het herstelplan, en de distressed situatie. De uitgangspunten en aannames moeten op heldere wijze worden uiteengezet (art. 375, lid 1,sub g Fw) en dienen aansluiting te vinden bij het herstelplan. Het herstelplan is de “kapstok” waaraan de gehele herstructurering wordt opgehangen. Er zijn geen vormvereisten voor het opstellen van de reorganisatiewaarde.
Liquidatiewaarde
In art. 375 lid 1, sub f Fw (”de opbrengst die naar verwachting gerealiseerd kan worden bij een vereffening van het vermogen van de schuldenaar in faillissement”) wordt verwezen naar de liquidatiewaarde. Binnen de WHOA-procedure is de link tussen de liquidatiewaarde en de opbrengst per klasse in faillissement een belangrijk ijkpunt voor een succesvol akkoord. De vergelijking met de opbrengst per klasse na akkoord, op basis van de reorganisatiewaarde, zal de nodige aandacht trekken van de stakeholders. Het grondig vastleggen van de gehanteerde uitgangspunten en aannames is ook hier noodzakelijk (art. 375 lid 1 sub g Fw), opdat de schuldeisers de berekende waarde(n) kunnen verifiëren. Deze waarde(n) in het economisch verkeer worden veelal vastgesteld door een hiervoor gespecialiseerd bedrijf. Er zijn geen vormvereisten voor het vaststellen van de liquidatiewaarde.
Informatie over de financiële positie van de schuldenaar
Art. 375 lid 2, sub d Fw spreekt van ”informatie over de financiële positie van de schuldenaar,” hetgeen in de Memorie van Toelichting wordt verduidelijkt met: “Welke informatie daartoe precies overlegd moet worden, hangt af van de omstandigheden van het geval (p.52 MvT).” Veelal zal het gaan om (historische en vooruitkijkende) informatie over de vermogenspositie (de balans), de resultaten (de winst- en verliesrekening) en de liquiditeitspositie (de herkomst en besteding van de middelen, en de liquiditeitsprognose) van de schuldenaar.”
Bij historische informatie acht ik het noodzakelijk om minimaal een periode van drie jaar inzichtelijk te maken. Bij toekomstige informatie zou het twee jaar kunnen zijn, maar dit kan variëren afhankelijk van omstandigheden (afschrijvingstermijnen, cycli, langdurige verplichtingen, etc.). Ook hier zijn geen vormvereisten.
Herstelplan
Het herstelplan vormt de kern van ‘het betoog voor het akkoord’ en zal waarschijnlijk ook het meest lijvige document zijn dat wordt opgeleverd. Art. 375 lid 2, sub e Fw geeft aan welke aspecten belicht moeten worden in het plan. Het dient een beschrijving te bevatten van:
aard, oorzaak en omvang van de financiële problemen (zie ook “Informatie over de financiële positie van de schuldenaar”)
pogingen die zijn ondernomen om deze op te lossen
herstructureringsmaatregelen die onderdeel zijn van het akkoord
de wijze waarop deze maatregelen bijdragen aan een oplossing, en
hoeveel tijd uitvoering van deze maatregelen naar verwachting zal vergen
In het herstelplan dienen alle (deel-)analyses bij elkaar te komen in een gedegen en geïntegreerd plan van aanpak.
Ten aanzien van punten (i) en (ii) acht ik de volgende historische informatie van belang is:
A. Winst- en verliesrekeningen over de afgelopen drie jaar, en een analyse van wat er is misgegaan. Het gaat hierbij om de volgende vragen:
Is het verleden consistent of zijn er trendbreuken en/of incidentele posten?
Wat zijn de onderliggende prestaties, marges en trends?
Welke factoren bepalen winst en verlies? Wat zijn de value drivers?
Cashflow over de afgelopen drie jaar, en een analyse waar de cash naartoe gaat. Gebruikelijke vragen hierbij zijn:
Hoe ziet de (in)consistentie tussen liquiditeit en winst eruit?
Wat is de (seizoens-)cyclus van het werkkapitaal?
Balansen, met als kernvraag wat de solvabiliteit (nog) is. Specifieke vragen in dit kader kunnen zijn:
Wat zijn de belangrijkste gebieden van subjectiviteit?
Zijn de balansen een degelijk startpunt voor de prognose?
Ten aanzien van punten (iii), (iv), en (v) bieden de volgende analyses inzicht:
Korte termijn liquiditeitsprognose: dit betreft een dagelijks of wekelijks overzicht van cashflow, doorgaans voor een periode van drie maanden (of de ingeschatte duur van de WHOA-procedure), en overwegend vastgesteld middels de zogenaamde directe methode.[xii] Deze informatie geeft invulling aan de light insolvency test en is van groot belang voor het stabiliseren van de onderneming-in-crisis, het managen van korte termijn cash, het identificeren van de cash behoefte en quick wins.
Budget: hierbij gaat het meestal om een begroting van 12 tot 18 maanden, met een geïntegreerde winst- en verliesrekening, balans, netto werkkapitaal, en cashflow overzicht. Dit wordt in de regel elke drie maanden herzien en dient te voorzien in een rolling forecast (circa 12 maanden). Het budget dient te voorzien in een gedetailleerd financieel model van het herstructureringsplan, biedt inzicht in de performance ten aanzien van convenanten, en stelt de leiding in staat het herstelplan te monitoren. De herstructureringsmaatregelen en planning die onderdeel zijn van het akkoord zullen duidelijk tot uiting moeten komen in het budget.
Ondernemingsplan: dit plan dient inzicht te geven in de vraag: “Waar gaan we heen?” Het dekt meestal een periode van tussen de 18 maanden en 10 jaar en bedient zich van vereenvoudigde hypothesen. Het doel van dit document is strategische planning en is vaak een randvoorwaarde voor het zekerstellen van lange termijn financiering. Het biedt inzicht in de prognose, hetgeen noodzakelijk is voor het vaststellen van de reorganisatiewaarde.
Financiering tijdens de WHOA-procedure
Vanzelfsprekend moet worden aangegeven hoe de financiering van de onderneming tijdens de WHOA-procedure en de uitvoering van het akkoord is georganiseerd (art. 375 lid 1 Fw).
Conclusies
Voor een geslaagde WHOA-procedure dient een veelheid aan informatie te worden aangeleverd. Echter, naar mijn mening is de (financiële) analyse in een WHOA-procedure niet uitgebreider dan in een “normaal” recovery of herstructureringsproces. De afwegingen zijn in grote lijnen vergelijkbaar en de WHOA schrijft aantrekkelijk weinig vormvereisten voor. De grote uitdaging zit in de logica—van onderbouwing tot en met conclusies en acties—van het herstelplan, en de wijze waarop dit wordt gepresenteerd en onderbouwd.
Aangezien de mogelijkheid bestaat dat een akkoord in de slotfase van de procedure wordt afgewezen, verdient de bepaling van liquidatiewaarde versus reorganisatiewaarde, alsmede de toewijzing van opbrengsten per klasse, eveneens gedegen aandacht.
Tot slot merk ik op dat de omvang van het akkoord, de mate van aanpassing van rechten en plichten, en de complexiteit van de onderneming invloed hebben op de diepgang en omvang van de benodigde documentatie. Het zal in de praktijk enige tijd vergen om hierin de juiste maat te vinden.
Voor meer informatie kunt u contact opnemen via harry.bruintjes@crossings-advisory.com, info@crossings-advisory.com of via telefoonnummer +31 (0)85-0685506.
Harry Bruintjes is gedreven door zijn passie voor transformatie van organisaties. Hij is oprichter en eigenaar van Crossings Advisory (www.crossings-advisory.com), een conscious advisory in Strategie, Fusies en Overnames, Herstructurering en Bedrijfswaardering. Tevens is hij oprichter en eigenaar van Crossings People (www.crossings-people.com), een bureau voor executive search en interim-management voor mensen met een passie voor transformatie (o.a. M&A, Strategie, Herstructurering, Investment Management). Meer informatie over zijn werk als business coach is te vinden op www.harrybruintjes.com.
Vanuit operationele rollen is hij verantwoordelijk geweest voor een groot aantal reorganisatietrajecten, zo heeft hij als Managing Director een van de ketens van Vendex International gereorganiseerd en verkocht, was hij lid van verschillende stuurgroepen van reorganisaties (o.a. DHL, DSM) en heeft hij vele fusies en overnames begeleid, waaronder meerdere stressed en distressed cases.
[i] Als voorbeelden, zie Rb. Den Haag, 5 maart 2021, ECLI:NL:RBDHA:2021:2033, waarin een verzoek tot aanstelling van een herstructureringsdeskundige werd afgewezen omdat onvoldoende was aangetoond dat lopende verplichtingen konden worden voldaan, en Rb. Den Haag, 2 maart 2021, ECLI:NL: RBDHA:2021:1789, waarin een verzoek tot homologatie van het akkoord werd afgewezen op grond van gebrekkige informatievoorziening aan de stemgerechtigden (algemene afwijzingsgronden: Art. 384 lid 2 sub b en sub c Fw.), en de levensvatbaarheid van de onderneming niet aannemelijk was gemaakt. [ii] R.D. Vriesendorp & O. Salah, De WHOA: een nieuw herstructureringsinstrument, Maandblad voor Vermogensrecht 2020/6, p.205-216 [iii] De light insolvency test kan worden gebruikt om aan te tonen dat als de onderneming onveranderd doorgaat, deze waarschijnlijk failliet gaat. [iv] Memorie van Toelichting, Kamerstukken II, 2018/19, 35249,nr. 3, p.8 (MvT). [v] Voor het begrip MKB is aansluiting gezocht bij de Europese definitie: 1) een onderneming waar minder dan 250 personen werkzaam zijn, en 2) waarvan de jaaromzet in het voorgaande boekjaar €50 miljoen, of het balanstotaal aan het eind van het voorgaande boekjaar €43 miljoen niet overschreed. Zie art. 381 lid 2 sub b Fw. [vi] Zie Implementatiewet richtlijn herstructurering en insolventie (wijzigingen ter consultatie), Pb EU 2019, L 172/18: Instemming van de van de MKB-onderneming reeds vereist voor de aanstelling van een HD. [vii] Op basis van art. 374 lid 3 Fw kunnen separatisten voor het gedeelte van de vordering dat gesecureerd is tevens preferente schuldeiser zijn. Zie ook art. 374 lid 2 Fw. [viii] Hier wordt summier getoetst of de schuldeisers of aandeelhouders op basis van het akkoord beter af zouden zijn bij vereffening in een faillissement. [ix] Absolute Priority Rule: van een oneerlijke verdeling van de waarde is sprake als bij verdeling van de waarde wordt afgeweken van de wettelijke of contractuele rangorde, ten nadele van de klasse die niet heeft ingestemd, tenzij voor deze afwijking een redelijke grond bestaat en hun belangen niet worden geschaad (art. 384 lid 4 Fw, p. 69 MvT). [x] Afgezien van de ambtshalve toets art. 384 lid 2 Fw (zie art. 384 Fw). [xi] T.P. de Jong, Waarderen met de WHOA, Tijdschrift financiering, zekerheden en insolventierechtpraktijk, nr. 6, oktober 2019.r [xii] De directe methode gaat uit van ontvangsten en uitgaven en reflecteert mutaties die invloed hebben op het banksaldo. (De hiervan afgeleide indirecte methode kan alleen cijfers per maand opleveren).
Comments